Di artikel sebelumnya, saya telah membahas implikasi rencana investasi Capex terhadap EVA
di BWPT dan kita bisa mengharapkan ada perkembangan EVA di tahun ini. Tapi, itu tidak menjawab apakah
manajemen telah melakukan trade-off yang memaksimalkan keuntungan shareholders.
Apakah investasi Capex 5 pabrik dalam 5 tahun perlu?
Dalam hal
tersebut, saya memiliki pendapat lain, tapi jangan salah sangka: saya tetap
mengekspektasikan perkembangan EVA di tahun ini, dan perkembangan EVA adalah
hal terpenting. Tapi apakah membangun 5 pabrik itu perlu? Sulit bagi saya untuk
menelannya. Lagipula, utilisasi kapasitas pabrik BWPT masih di bawah 60%. Dari
perspektif strategis yang ingin memanfaatkan hasil pohon sawit
sebanyak-banyaknya, keputusan tersebut masuk akal bila manajemen mengasumsikan
laju pertumbuhan produksi buah sawit sebesar 20% tiap tahunnya selama 5 tahun
ke depan. Dengan demikian, kapasitas utilisasi bisa memuaskan permintaan tanpa
memaksa pegawai untuk menambah jam kerja (lihat Figure 1).
Betul, keputusan
tersebut memaksimalkan laju pertumbuhan pendapatan. Tapi, dan ini saya garis
bawahi, belum tentu keputusan tersebut memaksimalkan EVA juga (yang seharusnya
menjadi goal terpenting untuk kepentingan shareholders). Manajemen bisa
melakukan trade-off dengan melewatkan sales potential demi menyimpan uang yang terikat
di asset yang dicatat di Balance Sheet. Kita perlu melakukan beberapa
perhitungan untuk tahu pasti, tapi dengan melihat ROIC BWPT yang begitu rendah,
saya menduga kalau keputusan untuk melangsingkan badan lebih menguntungkan
shareholders ketimbang membuat badan lebih cepat (go leaner than go faster).
Figure 1
Memprioritaskan
pertumbuhan daripada Balance Sheet yang kurus sayangnya umum di banyak
perusahaan Asia, dan manajemen BWPT sepertinya jatuh ke dalam mindset ini.
Lagipula, hal yang wajar bagi manajemen untuk mengincar big budget yang
memaksimalkan bonus mereka. Banyak skema bonus yang mengkaitkan besarnya bonus
dengan budget approval ketimbang seberapa besar value yang berhasil diraih. EVA
mendorong manajemen untuk go leaner di asset karena asset merupakan biaya di
dunia EVA, bukan sesuatu yang bisa dikesampingkan karena akuntan tidak
mencatatnya di laporan laba/rugi.
Sebagai note
terakhir di artikel ini, saya telah banyak melihat analyst merekomendasikan
saham BWPT dengan mengatakan ‘undervalued’, dan harga saat ini belum
merefleksikan perkembangan kebun sawit, baik di harga CPO maupun umur kebun.
Hati-hati. Know the company and know the expectation. Ketika Anda tahu
keduanya, Anda akan tahu kalau harga BWPT digerakkan oleh ekspektasi saja.
Mengapa? Karena BWPT belum bisa menghasilkan EVA positif sama sekali. Ada
perkembangan EVA, tapi belum pernah mencetak EVA positif. Saya telah membahas hal ini lebih detail di artikel sebelumnya. Tidak ada bisnis yang bisa dibilang
profitable kalau tidak bisa menutupi biaya full net-asset yang dimilikinya (i.e
ROIC > WACC). Faktanya, BWPT belum mampu menghasilkan EVA positif karena
hanya mampu menghasilkan ROIC kurang dari 3%. Jauh di bawah charge net-asset
(WACC) yang di atas 11%. Dengan
demikian, bila investor sejak awal tidak mengharapkan ada perkembangan, nilai
perusahaan Eagle High Plantation secara keseluruhan akan lebih kurang dari
nilai net-asset yang dikelolanya. Malahan, nilainya akan seluruhnya tertelan
untuk debtholders dan tidak meninggalkan apapun untuk shareholders (i.e harga
saham = IDR 0,00/lembar). Hal ini dibahas lebih detail di artikel saya yang lain.
Oleh karena itu,
sadarilah kalau Anda berinvestasi di BWPT, Anda betul-betul bergantung pada
ekspektasi investor. Betul, kita dapat mengharapkan peningkatan harga saham
ketika EVA menjadi lebih kurang negatif di tahun ini. Tapi, EVA negatif
tetaplah EVA negatif. Perusahaan belum menghasilkan profit yang cukup untuk
menutupi semua biayanya. Ambil kepercayaan investor, maka semua akan jatuh
berserakan. Untuk sekarang, cerita bullish tampaknya menang. Tapi
berhati-hatilah terhadap ekspektasi yang tersirat di dalam label ‘undervalued.’
Bukannya si analyst mengerjai Anda. Bisa jadi karena mereka juga tidak
menyadari ekspektasi yang ada di dalam model mereka. Yes, it happens too
easily.
Have a great investing day,
Rio Adrianus
Comments
Post a Comment